Un titre récent d’un grand journal du matin n’était pas fait pour rassurer : « Faut-il craindre une nouvelle crise financière ? ». États d’âme passagers comme les marchés en connaissent souvent ? Mais le titre du dernier livre de Jacques de Larosière n’est pas non plus réjouissant : Les lames de fond se rapprochent¹.

Jacques de Larosière n’est pas n’importe qui : président du FMI (1978-1987), gouverneur de la Banque de France (1987-1993), puis de la Berd (1996-1998), il est l’un des architectes de l’ordre économique et financier international qui prévaut depuis le tournant des années quatre-vingt, à l’instar des Trichet, Camdessus, Lamy, Attali. Les Français, faut-il vraiment s’en féliciter ? ont joué un rôle clef dans la mise en place de l’ordre qu’on qualifiera d’une formule un peu facile de néo-libéral.

De tous ceux-là, Larosière est à notre connaissance, et c’est tout à son honneur, le seul à exprimer des doutes sur les  choix qui ont été imposés au monde depuis quarante ans. Dans ses conférences, il n’hésite pas à se demander même  si la libre  circulation généralisée des capitaux, instaurée vers 1987, était vraiment une bonne chose. Venant de tout autre,  une telle opinion aurait relégué son auteur dans les ténèbres de l’obscurantisme protectionnisme et de l’archaïsme. Venant de lui, elle mérite attention.

Le système néo-libéral de la fin du XXe siècle

Les choix en cause, devenus des dogmes depuis trente ans, sont, outre la libre circulation des capitaux, la libre circulation de marchandises, sous les auspices de l’OMC longtemps présidée par Pascal Lamy, et le choix fait par toutes les banques centrales de donner la priorité, sur toute autre considération, à la stabilité des prix. On peut y ajouter, pour ce qui est des pays européens, le choix de l’euro dont la charte est exclusivement orientée vers la lutte contre l’inflation.

Pourquoi donc tant d’inquiétudes ? C’est que ces principes, établis pour maîtriser entièrement la sphère financière, n’ont pas empêché le gonflement démesuré de la masse monétaire mondiale, estimée aujourd’hui par certains à 800 000 milliards de dollars, soit beaucoup plus que ce qui est nécessaire pour assurer la marche de l’économie modale (environ 200 000 milliards pour un PIB mondial de 80 000 milliards de dollars). L’inflation est un mot qui a deux significations : la hausse des prix et de salaires (la fameuse « spirale » où l’une entraîne l’autre), le gonflement de la masse monétaire. Alors que depuis l’origine des temps, les deux allaient ensemble : la multiplication des signes et la hausse des prix, il n’en va plus de même dans le monde actuel : malgré une masse monétaire explosive, les prix (au moins ceux des biens de consommation) et les salaires restent stables.

Loans make deposits : les prêts font les dépôts, le crédit fait la monnaie. Si la masse monétaire mondiale s’est ainsi développée, c’est que les prêts ont été abondants : prêts aux États, prêts à des débiteurs insolvables (subprimes). L’inflation de la masse monétaire mondiale repose sur la multiplication des crédits un peu partout dans le monde mais singulièrement aux États-Unis et dans la zone euro où la Banque centrale européenne pratique depuis quelques années (à peine un peu moins depuis quelques mois ), le quantitative easing, autre nom de l’inflation, destiné à maintenir, voire relancer l’économie.

C’est grâce à ce « QE » et à rien d’autre que l’économie européenne – et internationale – paraît aujourd’hui sur la voie de la relance, ce qui profite à la popularité de  Macron.

Cette immense pyramide de crédits, élevée au-delà de ce qui est nécessaire pour faire marcher l’économie mondiale, a toujours dans l’histoire pour effet de se terminer par une crise financière et économique. Il est commun de l’assimiler à une bulle : plus elle gonfle, plus elle risque d’éclater. C’est alors l’épreuve de vérité pour le tissu économique : les plus aventurés disparaissent, les plus solides résistent. La masse monétaire se réduit, l’économie se ralentit pour repartir plus tard sur de nouvelles bases, mais au prix d’immenses dégâts économiques et sociaux.

Ce qui s’est passé en 2008 était une première alerte qui aurait dû conduire à un assainissement. Mais le souci d’éviter un cataclysme mondial, de contrôler les possibles effets systémiques des faillites a amené les banques centrales à consolider un peu partout les actifs douteux, voire « pourris », lesquels sont en partie restés dans les bilans des banques.

Non seulement l’excès de liquidité n’aura pas été résorbé, mais il a alimenté une nouvelle hausse de la bourse qui a atteint des records au cours des derniers mois, hausse dont la fragilité inquiète.

Il y a certes toujours eu des cycles dans l’économie mondiale mais depuis la grande dépression de 1929 jusqu’à 2008, ces crises avaient été contenues. Beaucoup doutent, au vu de l’envol de la masse monétaire auquel nous assistons, qu’il en sera toujours ainsi.

La conséquence : des dérives aujourd’hui incontrôlables

En quoi ces dérives sont-elles l’effet de l’ordre néo-libéral tel qu’il a été mis en place au cours des années 80 ?

D’abord, la stabilité des prix empêche d’éponger les liquidités supplémentaires injectées dans l’économie mondiale. Une inflation modérée (disons entre 4 et 15 %) avait permis durant les Trente Glorieuses d’éponger les liquidités en excès. Nul mécanisme de ce type n’existe aujourd’hui. L’abondance de l’épargne face à des occasions d’investissements réels limités tire vers le bas les taux d’intérêt. L’inflation des signes monétaires, n’ayant plus de prise sur les prix et salaires, se répercute sur les biens d’investissement plus ou moins spéculatifs (actions, objets d’art, titres douteux) au risque d’en  gonfler artificiellement la valeur et d’alimenter les bulles.

Ensuite, la multiplication des déséquilibres gonfle l’endettement d’une partie des agents et donc la croissance de la masse monétaire, le crédit appelant le crédit pour combler les déficits. Or, un mécanisme comme l’euro est intrinsèquement générateur de déséquilibres de la balance des paiements des États membres et même des budgets publics. Dès lors que le rythme d’inflation « naturel » et relatif des différents pays de la zone euro, du fait des différences historiques et sociologiques entre eux, est inégal, et cela quel que soit le volontarisme déployé, les uns seront de plus en plus créanciers (essentiellement l’Allemagne), les autres de plus en plus débiteurs (tous les autres dont la France). La zone euro est ainsi privée du moyen de rétablir les équilibres entre ses membres par des ajustements de parité, solution qui avait prévalu sans inconvénient majeur après la guerre.

L’autre grand facteur de déséquilibre est le  couple États-Unis-Chine. Les États-Unis ont pris l’habitude, grâce au rôle international du dollar, d’être déficitaires ; la Chine qui veut rattraper le train des grands pays industriels fonde sa croissance sur l’exportation et se trouve donc excédentaire. Il y a là des stratégies géopolitiques qui échappent aux autorités monétaires nationales ou internationales mais n’en sont pas moins, elles aussi, un facteur de déséquilibre. En faisant entrer la Chine à l’OMC en 2000, les États-Unis ont renoncé au seul moyen de la contraindre à un rééquilibrage (passant par une réévaluation du yuan) : la menace de droits de douanes.

La liberté de circulation des capitaux jointe aux nouveaux moyens électroniques d’opérer des transactions ont abouti, à partir de ces déséquilibres de base, à une spéculation mondiale qui a eu un effet multiplicateur.

Enfin le libre-échange généralisé a, comme l’avait bien vu Keynes, un effet dépressif en coupant le moteur keynésien de la plupart des pays (les plans de relance y stimulant surtout les importations !) et ne laissant d’autre voie de développement que le mercantilisme (Allemagne, Chine) que seuls les plus compétitifs peuvent choisir, avec des effets destructeurs sur les autres économies.

Le principal problème des économies  modernes depuis le XIX^e siècle est la difficulté d’ajuster l’offre et la demande, difficulté qui est la cause de crises périodiques (cycles Juglar) qui marquent l’histoire économique : il est clair que, plus grand est  l’espace à gérer, plus difficile sera cet ajustement. L’intérêt du protectionnisme – ou à tout le moins d’une flexibilité monétaire assurant les rééquilibrages au jour le jour –, est de faciliter, au travers un certain cloisonnement, la constitution d’alvéoles où la réalisation des équilibres est plus facile. Comme dans un engin sous-marin, l’addition de caissons autonomes assure la stabilité de l’ensemble.

Déséquilibres grandissants, expansion du crédit et donc de la masse monétaire : le mécanisme de la crise à venir est en place.

Comment se déroulera-t-elle ? Quelle en sera la gravité ? Quels en seront les effets ? Il est difficile de le dire à ce jour. Ce qui est certain, c’est qu’un certain ordre financier  international aura vécu.

Quel système financier pour l’avenir ?

Peut-on, à partir des considérations qui précèdent, esquisser les principes sur lesquels devra être fondée l’économie mondiale après la crise ? On peut le dire : en gros le contraire de ceux qui prévalent depuis quarante ans.

Le but étant de contrôler la masse monétaire, la première chose à faire pour cela est de ne pas se fixer comme un objectif absolu une inflation la plus basse possible. Une inflation modérée n’a rien à voir, quoi que prétendent certains idéologues, avec une inflation galopante ; elle doit permette cependant d’éponger en continu les liquidités excessives, du simple fait de leur dépréciation par rapport à la valeur de la production. Ajoutons qu’elle peut faciliter  les ajustements structurels que l’on cherche en vain depuis des années à réaliser à froid dans un pays comme la France.

Il importe ensuite de contrôler les sources de déséquilibre par un éclatement de la sphère économique internationale en « zones monétaires optimales » (ce que n’est manifestement pas la zone euro)  régulées par le marché, c’est-à-dire par des changes flottants. Les dragons d’Asie montrent que l’on peut très bien affronter la compétition internationale avec de « petites monnaies ». Le développement des marchés à terme et des transactions électroniques limite les inconvénients du pluralisme monétaire. L’euro est, à cet égard, un archaïsme qui aura bientôt vécu.

La flexibilité des changes devrait rendre inutile le retour du protectionnisme sauf pour protéger des secteurs stratégiques en nombre limité. La gestion de ces exceptions pourrait être l’objet d’une OMC libérée du dogme du libre-échangisme absolu.

Enfin la régulation internationale de la circulation des capitaux, selon des modalités qui restent à définir, devrait limiter l’effet multiplicateur pour garder à la masse monétaire une taille raisonnable. Des milliards ne devaient pas pouvoir s’échanger en quelques nanosecondes.

Un tel schéma ne préjuge évidemment pas de l’évolution des politiques de ces deux grands acteurs mondiaux que sont les États-Unis et la Chine, dont on peut seulement espérer que l’égoïsme sacré qui  en est le principe aura des effets  en cohérence avec les exigences d’un ordre financier mondial minimal qui est aussi, bien évidemment, dans leur intérêt.

Roland Hureaux
Essayiste
Président de Mouvance France
Auteur de D’une crise à l’autre, Mondialisation, euro, France, Allemagne, Ed Libres, 2017

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